Hola, soy Joel Suss, periodista de datos del Financial Times y sustituto de Chris Giles mientras se toma un merecido descanso.
Con el reciente giro gigante de la Reserva Federal, un ciclo de flexibilización está oficialmente en marcha en la mayoría de las principales economías occidentales. Pero si bien la dirección del viaje es clara, el ritmo y el destino siguen siendo muy inciertos.
Voy a explorar argumentos opuestos a favor de un ritmo más rápido o más lento en varios bancos centrales y daré una idea sobre cuál es más convincente. Déjame saber si estás de acuerdo con mi análisis (o comparte el tuyo conmigo) en los comentarios a continuación.
El gradualismo bajo fuego en la eurozona
Después de un segundo recorte de un cuarto de punto el 12 de septiembre, las autoridades del BCE se apresuraron a declarar improbable otra reducción en octubre. El influyente miembro Philip Lane resumió la postura predominante del BCE como “un enfoque gradual para reducir la restrictividad. . . si los datos entrantes están en línea con la proyección de referencia”.
Pero los datos económicos pesimistas de la semana pasada y una caída de la inflación mayor de lo esperado están poniendo a prueba el gradualismo del BCE y elevando las expectativas del mercado de otro recorte en octubre.
A principios de la semana pasada, las encuestas PMI de la eurozona mostraban una fuerte e inesperada caída de la actividad. Esto fue de base amplia, siendo la caída de Francia en territorio contractivo lo más destacado. Esta encuesta no debe descartarse simplemente como mala vibra: análisis reciente del BCE encuentra una estrecha correlación entre los PMI y el posterior crecimiento del PIB real.
Luego, el viernes, las cifras de inflación de Francia y España sorprendieron bruscamente a la baja. La estimación preliminar de la inflación de la eurozona publicada esta mañana corrobora una caída mayor de lo esperado en la tasa general (al 1,8 por ciento) en septiembre.
A principios de la semana pasada, los precios de mercado implicaban menos del 30 por ciento de posibilidades de un recorte en octubre. Al final de la semana, esa cifra había aumentado a más del 80 por ciento. La presidenta del BCE, Christine Lagarde, en un testimonio ante el Parlamento Europeo el lunes, dio más crédito a la idea de un recorte en octubre, diciendo que “los últimos acontecimientos fortalecen nuestra confianza en que la inflación volverá a alcanzar su objetivo de manera oportuna”.
¿Qué pasa con el argumento a favor de un ritmo más lento de recortes? Los miembros halcones del BCE señalan que los persistentes aumentos salariales se trasladan a los precios de los servicios. Pero una mirada atenta a los datos revela un panorama menos preocupante.
A continuación descompongo la inflación de los servicios en rubros que son sensibles a los salarios versus aquellos que no lo son (según la designación del propio BCE). Como puede verse, los recientes aumentos de la inflación de los servicios en la eurozona se deben principalmente a artículos que no son sensibles a los salarios. Esto equivale a una luz verde para un ritmo más rápido de recortes de tipos en la eurozona.
¿Es hora de cantar victoria en la Reserva Federal?
El presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, fue magistral al comunicar el movimiento de medio punto del banco central en septiembre. Fue un corte de confianza. “La economía estadounidense está en buena forma. . . La inflación está bajando, el mercado laboral está en una posición sólida, queremos mantenerlo así”, dijo Powell. Las preocupaciones de que un recorte mayor de lo normal asustaría a los mercados eran infundadas.
Powell admitió que el enfriamiento del mercado laboral preocupaba a quienes fijan las tasas de la Fed. Pero enfatizó que la confianza de la Reserva Federal en que la inflación regresaría de manera sostenible a su objetivo permitió la medida.
Sin embargo, no todos están de acuerdo en que se haya vencido la inflación. Michelle Bowman fue la primera gobernadora de la Reserva Federal en casi dos décadas en disentir, argumentando a favor de un ritmo más lento de flexibilización. “Bajar la tasa de política demasiado rápido conlleva el riesgo de desatar esa demanda reprimida”, dijo, señalando importantes “riesgos al alza para la inflación”.
Podría producirse un repunte de la inflación, y más rápido de lo que la mayoría de la gente aprecia. Investigaciones recientes El uso de datos detallados de transacciones bancarias sugiere que los shocks de política monetaria tienen efectos inmediatos considerables, en contraste con la idea generalizada de que la política opera sólo a través de “retrasos largos y variables”. Alberto Musalem, de la Reserva Federal de San Luis, se hizo eco de este argumento en una entrevista con el Financial Times, dijo que la economía estadounidense podría reaccionar “muy vigorosamente” a condiciones financieras más flexibles.
La Reserva Federal parece dividida sobre el ritmo necesario. Lo mismo ocurre con el mercado: los precios de futuros indicaron ayer una probabilidad de aproximadamente el 60 por ciento de otro recorte de un cuarto de punto, frente al 40 por ciento de un segundo recorte de medio punto en noviembre. Las cifras de inflación de agosto, publicadas el viernes, no inclinaron el argumento en ninguna dirección: la tasa general fue un poco más baja de lo esperado, del 2,2 por ciento, pero la inflación subyacente (excluyendo alimentos y energía) fue del 2,7 por ciento.
La caracterización de Powell de un mercado laboral fuerte pero en proceso de enfriamiento se ajusta a los datos. A continuación, he trazado dónde se encuentran algunos puntos de datos clave en relación con sus valores promedio de 2001 a 2019. Todos están por encima, y en su mayoría, más de una desviación estándar por encima de la media.
El crecimiento económico ha sido notablemente fuerte en Estados Unidos durante los últimos trimestres y, tras las revisiones de las estimaciones del PIB del viernes, es incluso más fuerte de lo que se pensaba originalmente. De 2021 a 2023, el PIB real fue revisado hacia arriba en un 1,2 por ciento acumulado.
Esto me sugiere que se justifica un ritmo más lento de flexibilización. El mercado espera al menos 0,75 puntos porcentuales de recortes adicionales para finales de año. Esto es más de lo que creo que es probable que se logre en el contexto de una fortaleza económica ruda y un mercado laboral fuerte. El discurso de Powell de ayer confirmó que su línea de base son dos recortes de un cuarto de punto.
Pero hay muchos datos por asimilar antes de la próxima reunión de la Reserva Federal el 7 de noviembre, empezando por las cifras de nóminas y desempleo de septiembre de este viernes.
Banco de Inglaterra
El Banco de Inglaterra, al igual que el BCE, ha estado adoptando un “enfoque gradual” para reducir las tasas.
Después de un primer recorte en agosto, el Comité de Política Monetaria decidió quedarse quieto en septiembre. Los halcones del comité, encabezados por las externas Catherine Mann y Megan Greene, están preocupados principalmente por una espiral de salarios y precios.
Al igual que con la inflación de servicios de la eurozona mencionada anteriormente, he descompuesto los servicios del IPC en componentes sensibles y no sensibles a los salarios. Pero el panorama resultante para el Reino Unido es muy diferente al de la eurozona: la inflación de los servicios sensibles a los salarios ha aumentado constantemente con el tiempo, mientras que la inflación de los servicios insensibles a los salarios ha ido disminuyendo.
Los halcones del MPC tienen más de qué preocuparse en este frente y, por lo tanto, está justificado que el Banco de Inglaterra actúe más lentamente.
Banco de Japón
La mayoría de los bancos centrales están reflexionando sobre la posibilidad de flexibilizar las tasas, pero para el Banco de Japón la situación es la contraria.
En lugar de querer ver evidencia de una espiral salario-precio que se está disipando, el Banco de Japón está ansioso por detectar señales de que la espiral “virtuosa” se está afianzando.
A pesar de la grave turbulencia del mercado tras el aumento de 0,15 puntos porcentuales del BoJ en julio, el gobernador Kazuo Ueda reiteró la semana pasada la confianza del banco central en que puede continuar normalizando la política, aunque insinuó que el ritmo sería gradual. El Banco de Japón tuvo “suficiente tiempo”, dijo Ueda, para estudiar la evolución económica en Japón y en el extranjero.
El ascensión sorpresa de Shigeru Ishiba como líder del PLD y próximo primer ministro de Japón frente a Sanae Takaichi elimina la posible presión política sobre el Banco de Japón para que cambie de rumbo. Takaichi había abogado por una política monetaria flexible, mientras que Ishiba apoya la normalización de los tipos por parte del Banco de Japón.
Pero el Banco de Japón tiene razón al proceder con cautela. Quiere estar seguro de que la inflación se mantendrá sosteniblemente en el objetivo y que la política sigue siendo flexible incluso después del reciente aumento.
Lo que he estado leyendo y viendo
Un gráfico que importa
Cuando nos sumergimos en las comunicaciones de los bancos centrales, es fácil perder de vista cómo percibe la inflación el público en general.
Los bancos centrales se centran en su mandato inflacionario: normalmente apuntan a que la tasa anual de inflación general alcance el 2 por ciento. Pero la gente juzga la inflación en términos de niveles más que de tasas.
O como dijo Jared Bernstein, presidente del consejo de asesores económicos de la Casa Blanca, ponlo: “Los economistas se obsesionan con las tasas; La gente normal se obsesiona con los niveles”.
Con una inflación cercana al 2 por ciento, los formuladores de políticas y los políticos tienen motivos para celebrar. Pero también harían bien en recordar que la gente normal probablemente no celebrará. En EE. UU., los precios son en promedio un 20 por ciento más altos que en 2019, como muestra el siguiente gráfico.
