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Roula Khalaf, editora del FT, selecciona sus historias favoritas en este boletín semanal.
El autor es miembro externo del Comité de Política Monetaria del Banco de Inglaterra.
Un viejo mentor solía consultar las ventas de vestidos de mujer cuando quería saber qué estaba pasando con la economía, porque pensaba que las mujeres controlaban los ingresos disponibles de muchos hogares. Modelos simplificados como este son peligrosos, pero tenía razón en que hay que entender al consumidor para entender la economía.
Después de todo, el consumo representa alrededor de dos tercios del PIB en la mayoría de las economías desarrolladas. Desempeña un papel clave a la hora de determinar en qué medida los comportamientos de fijación de precios y salarios se retroalimentan entre sí.
Esto hace que mi trabajo como fijador de tipos en el Reino Unido sea particularmente desafiante, porque el Reino Unido se enfrenta a una enigma del consumo.
El consumo se desplomó a nivel mundial cuando se produjo la pandemia y se mantuvo débil cuando los precios mundiales de la energía y los alimentos se dispararon tras la invasión rusa de Ucrania. A medida que estos shocks se desvanecieron, el consumo global se recuperó, pero la recuperación en el Reino Unido va a la zaga de la de muchas economías desarrolladas.
El consumo real del Reino Unido está aproximadamente un 1,5 por ciento por encima de los niveles prepandémicos, en comparación con el 13 por ciento en Estados Unidos. Lo que no se gasta se ahorra. Como el consumo del Reino Unido sigue siendo tibio, la tasa de ahorro (ahorro como proporción del ingreso) ha aumentado por encima de los promedios históricos a alrededor del 10 por ciento. En Estados Unidos la tasa es aproximadamente del 5 por ciento.
Esto resulta un tanto desconcertante, dado que los ingresos reales han estado aumentando durante más de un año, las expectativas de inflación de los hogares a corto y mediano plazo están cerca de sus promedios históricos, la confianza de los consumidores ha mejorado ampliamente y el shock de los términos de intercambio ya se ha disipado.
Tres factores pueden explicar el débil consumo y la alta tasa de ahorro del Reino Unido. En primer lugar, los sucesivos shocks de la pandemia y una guerra en Ucrania desencadenaron una crisis del costo de vida que probablemente provocó un aumento de los ahorros preventivos. Hay evidencia de esto en los datos granulares sobre lo que compran los hogares. El gasto discrecional sigue estando muy por debajo de los niveles previos a la pandemia, especialmente en el caso de artículos caros. Los hogares están postergando la compra de lavadoras y automóviles, en parte para crear un fondo para emergencias. Después de contabilizar el gasto esencial, los consumidores han optado cada vez más por ahorrar su ingreso disponible en lugar de gastarlo en bienes y servicios discrecionales.
La política monetaria restrictiva también ha afectado al consumo. Las tasas de interés más altas incentivan a los hogares a ahorrar más, endeudarse menos y retrasar las compras. Prueba de ello es el flujo de depósitos de los hogares desde cuentas de ahorro de fácil acceso hacia cuentas a plazo fijo en 2022-23.
Finalmente, a medida que la tasa del Banco de Inglaterra subió desde mínimos históricos en 2021, también lo hicieron las tasas hipotecarias y de ahorro. Los ingresos generales de los hogares procedentes de los intereses sobre los ahorros han aumentado durante este ciclo de subida de tipos. Esto se debe a que el stock de ahorro de los hogares es mayor que el de las hipotecas de los hogares. Las tasas de interés más altas del Banco de Inglaterra tampoco se reflejan instantáneamente en la mayoría de los pagos hipotecarios.
Sin embargo, los cambios en los ingresos totales por concepto de intereses han lastrado el consumo. Los hogares con ahorros no suelen aumentar mucho su consumo en respuesta al aumento de los ingresos del ahorromientras que los hogares con hipotecas y otros préstamos tienden a reducir sustancialmente el consumo ante los mayores costos de endeudamiento.
El peso relativo de estos factores en la moderación del consumo tiene implicaciones para la economía y la política monetaria. Si todo lo demás permanece constante, a medida que la tasa base cae, el lastre que la política monetaria ejerce sobre el crecimiento disminuye y el mercado laboral se fortalece, los ahorros precautorios deberían disminuir y el consumo debería recuperarse. De manera similar, un ciclo de recortes de tasas debería reducir los incentivos para que los hogares retrasen el consumo y ahorren más. Los ahorros podrían liberarse como demanda reprimida.
Pero si el factor más importante es el impacto de las tasas en los ingresos de los hogares, la recuperación podría llevar mucho más tiempo. Si bien los hogares ya han visto gran parte de los beneficios del aumento de los intereses sobre los ahorros, el impacto total de las tasas de interés más altas sobre los pagos de las hipotecas aún no se ha traspasado. Esto significa que a medida que más hipotecas se reajusten a tasas más altas, el consumo podría seguir decayendo, incluso si las tasas de interés caen.
No tenemos forma de medir en qué medida cada factor individual influye en el consumo. El riesgo de un consumo mayor al esperado es que las empresas trasladen los costos más fácilmente, impulsando la inflación y requiriendo una política monetaria restrictiva por más tiempo. El riesgo de un consumo más débil es una inflación por debajo de la meta, lo que requiere recortes de tasas más rápidos. Dados estos riesgos, creo que es apropiado un enfoque cauteloso y gradual hacia la flexibilización monetaria.
